Apalancamiento / Crecimiento. Un binomio infernal

Es probable que quienes lean este artículo se encuentren más que familiarizados con los males que suelen aquejar a las empresas españolas. Por tanto, les serán familiares frases como, «las empresas españolas están excesivamente endeudadas» o «el gran mal de la empresa española es su incapacidad para crecer». De lo difícil que resulta el crecimiento para nuestras empresas ya he hablado en otro artículo, en este mismo blog, El tamaño importa, por tanto hoy no voy a incidir demasiado en ese factor. Pero sí me gustaría hacerlo en el que protagoniza la otra frase, me refiero a los desequilibrios referidos al exceso de endeudamiento, al apalancamiento financiero que las empresas realizan para facilitar su crecimiento y del endiablado proceso que supone mantener a flotación un buque empresarial con ambas variables equilibradas.

Parece un tópico, pero no creo que lo sea, me refiero a que para crecer se necesita financiación. Podemos, quizás, dividir en dos perfiles bien diferenciados el rol del emprendedor. Por un lado, el conservador. Aquel que una vez logrado el afianzamiento de su negocio, no aspira a crecer en ningún momento sino a mantenerlo en su estado una vez que este se considera el adecuado. Deberá poco, pero su empresa tampoco crecerá y es posible que los avatares del mercado le compliquen la vida por falta de adaptación. Por otro lado, tenemos el ambicioso. Me refiero a aquel que nunca está satisfecho con los resultados obtenidos y continuamente pergeña nuevas vías para hacer crecer sus operaciones. Es posible que la deuda le asfixie y su crecimiento no le lleve a lograr mejores fines sino que arruine su compañía. El primero será el típico representante de las empresas españolas que aparecen en esas estadísticas donde se indica que son más pequeñas que sus homólogas europeas. El segundo será el arquetipo de quien, posiblemente, sobrepase los ratios adecuados de apalancamiento y sitúe, por tanto, a su compañía en el cuadro de las sumamente endeudadas.

Antes de seguir argumentando, revisemos algunas cifras. Según datos de 2017, aportados por la firma de crédito y caución Solunion, el apalancamiento medio de las empresas en el mundo es del 53%. Para las empresas españolas lo es del 69%. Si vamos ya a compañías concretas, vemos algunos casos estrepitosos, por ejemplo Ferrovial tiene un ratio de apalancamiento de 13,77 y necesita 32 veces su EBITDA para cubrir su deuda. En el lado totalmente opuesto se encuentra la, quizás más saneada compañía del parqué español, me refiero a Inditex, cuyo ratio de apalancamiento es del 0,44 y necesita menos del EBITDA de un año para pagar su deuda (0,87). Respecto al tamaño, ya mencioné algún dato en el artículo que he mencionado antes, pero reseñaré aquí solo uno que entiendo que refleja muy bien la situación. Me refiero a que en España las compañías con más de 250 empleados solo suponen un 0,12% del tejido empresarial mientras que en Alemania, esta ratio es del 0,47%.

Muy bien. Ya sabemos cual es el escenario. Pero ¿se puede hacer algo? Yo entiendo que sí debería hacerse si es que, amigo lector, tienes perfil emprendedor y estás pensando en montar una empresa o ya navegas por el proceloso océano de quien se juega los cuartos para ser denostado de continuo por una parte relevante de la opinión pública.


«Ya sabéis quienes me leéis que valoro enormemente el carácter didáctico del fracaso. Porque me la he pegado en alguna ocasión puedo hablar acerca de lo que creo que no se debe hacer.«


Yo siempre defenderé el rol del empresario que intenta crecer, que intenta hacer más grande su compañía, pero manteniendo el adecuado equilibrio de la deuda. ¡Demonios! y ¿Cómo se hace esto? ¡Ufff! Ojalá tuviera un claro manual para llevarlo a cabo. No obstante, aunque no lo tenga, como creo que tengo un cierto rol aleccionador, daré aquí algunas pinceladas de lo que creo que debe ser el modo adecuado de actuar. ¡Ah! Y que no me diga nadie aquello de que consejos vendo que para mí no tengo. Que no me lo diga porque ya lo sé yo sobradamente. Alguno de mis proyectos empresariales no han llegado precisamente a buen puerto por no haber mantenido ese equilibrio sobre el que estoy hablando y que realmente juzgo tan necesario. Ya sabéis quienes me leéis que valoro enormemente el carácter didáctico del fracaso. Porque me la he pegado en alguna ocasión puedo hablar acerca de lo que creo que no se debe hacer.

Gestión adecuada del beneficio. No creo que haya otro camino. Huyamos de extremos. No apostemos todo el beneficio empresarial en la reinversión. No descapitalicemos a nuestra compañía gastando todo lo que generamos en dividendos. Si vamos a lo primero, es más que probable que los accionistas se agoten, se aburran y terminen queriendo salirse del proyecto. Si vamos a lo segundo, será más que probable que nuestro bar de la esquina continúe siendo toda la vida el bar de la esquina, sin más. Al menos hasta que venga un vendaval como el del COVID y nos barra para la historia. En mi libro personal de consejos siempre tengo la mítica cifra 70%-30%. 70% para la reinversión, 30% para los dividendos.

Pero no basta con esto. Para crecer necesitamos aportes de capital. ¿Cómo hacerlo? Lógicamente accediendo a la financiación. Y aquí viene el gran dilema, cómo y cuánto. Vayamos con el cómo.

La primera y más simple vía sería la de la financiación bancaria, o de entidades similares. Si podemos acceder a ella, ¡bravo! Adelante. Solo hemos de tener en cuenta que esa deuda obtenida habrá de pagarse y va a gravitar sobre nuestro balance. Generará unos intereses, que pueden ser más o menos relevantes, que disminuirán nuestro beneficio y que, en el peor de los casos, pueden hacerlo desaparecer.

Otro camino puede ser el de los Equity funds, entidades a las que podemos interesar en nuestro proyecto y que nos ayudarán en la capitalización del mismo. Pero, ojo, que lo harán a cambio de algunas cuestiones que quizá nos compliquen la vida. Cosas como una participación accionarial más o menos relevante y los puestos en el consejo de administración asociados a dicha participación. Y, lo peor, un contrato leonino con una delimitación de los derechos de tanteo y arrastre. Dos palabras maléficas que pueden desde hacer ir nuestra compañía a lugares donde nosotros nunca hubiéramos querido que fuera e, incluso, a forzar que tengamos que salir de la misma.

Una tercera vía puede ser la de la ampliación de capital, admitiendo a nuevos socios que complementen nuestra capacidad financiera e, incluso, quizá nuestra capacidad operativa si es que no se tratan de socios financieros sino industriales de nuestro mismo sector. O, en una pequeña compañía, simplemente personas a las que hemos entusiasmado con nuestro proyecto y tienen dinero e inteligencia para unirse al mismo. Incluyo en este punto el tema de las fusiones empresariales. Empresas que se complementan y que logran un mejor posicionamiento por la unión de sus activos y su capacidad comercial.


«Mantén un equilibrio razonable entre el EBITDA que genere tu empresa y el apalancamiento financiero al que optes. Si no lo haces así es posible que crezcas mucho, pero no ganarás dinero nunca.»


Bien, ya hemos hablado del cómo. Vayamos ahora al cuánto. Desde luego, esto también está en función del cómo. Pero yo creo que hemos de seguir algunas reglas sencillas, algo así como las que usaban nuestras madres para organizar la economía doméstica. Expongo algunas:

  • Si vas por la vía de la entidad financiera, nunca te endeudes por encima de tus posibilidades de pago. Mantén un equilibrio razonable entre el EBITDA que genere tu empresa y el apalancamiento financiero al que optes. Si no lo haces así es posible que crezcas mucho, pero no ganarás dinero nunca. Además, si las cosas vienen mal dadas, la escasez de firmeza fundamental barrerá tu empresa y quizá te arrastre a ti y a tu patrimonio personal si es que has participado en garantizar por alguna vía la financiación, cosa que, más que probablemente, te habrá exigido la entidad financiera.
  • Ojo con los Equity funds. Si puedes, huye de ellos. Si no te lo puedes permitir, revisa los contratos y toda su letra pequeña. Sé muy precavido en cuanto a la valoración de la compañía, lo que te aportan y lo que obtienen a cambio. Es muy probable que alguno de ellos no solo te pueda haber ofrecido dinero sino también ayuda en el desarrollo de negocio. No te fíes y, si puedes, cuantifica contractualmente esto de alguna forma. Quizá todo pueda ir muy bien en tu empresa y que te vayas a tomar copas con los consejeros que han puesto en tu consejo de administración. Si es así, ¡enhorabuena! Eres un privilegiado. En cualquier caso, has de ser consciente que aunque la aportación de capital que te ofrecen vaya a los fondos propios y no se registre como deuda, en el fondo es deuda tal cual. Al final tendrás que pagarla de un modo u otro. Por tanto, la norma del punto anterior, tenla igualmente en cuenta.
  • Si vas a admitir nuevos socios comprometidos con el negocio, o te vas a fusionar, sé muy sensato en calibrar su aportación de capital y la participación que van a obtener. Obviamente eso se calcula con referencia al valor de mercado de la compañía. Los buenos números, aceptados por todas las partes, hacen amigos para toda la vida.
  • Sé siempre prudente. Busca el crecimiento, pero sin dañar los pilares fundamentales que sostienen tu compañía. No te dejes llevar por pensamientos ilusorios que no tienen la base real suficiente.

Particularmente, mi recomendación es que vayamos por un entorno mixto entre la entrada de nuevos socios no simplemente financieros a la compañía y al apalancamiento ordinario a través de entidades financieras. Y, por supuesto, la integración con nuevas compañías. Creo que en España tenemos poca cultura de la cooperación. Cuando montamos un proyecto queremos que sea nuestro proyecto. Y no queremos socios que injieran en el mismo. Sin embargo, yo pienso que la colaboración entre varios siempre da mejores resultados que las ideas individuales. Ya sabéis, lo de ser cabeza de ratón o cola de león. Yo, aunque en ocasiones, he querido ser lo primero, hoy, tras muchos años de andadura, me inclino claramente por lo segundo. En cualquier caso, cuidado con la financiación que la carga el diablo.

Comentarios Destacados

  1. Es muy propicio esta entrada de @aqcasado dado que el viernes vamos a tener una charla con los autores de Fundamentos de Financiación Corporativa - Marcos de Andrés, Pedro Garrido y Federico Power en Club del libro de +D. “Fundamentos de financiación corporativa” de Marcos de Andrés y otros.

    En cuanto a esto que propone, ¿tiene alguna experiencia con diluciones por emisión de acciones muy agresivas?

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